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Eichenberg, Lobato, Abreu & Advogados Associados - Especialista em Direito Imobiliário

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Resolução CVM 175, a revolução na indústria de fundos de investimento

Inspirada pela Lei nº 13.874, de 20 de setembro de 2019 (“Lei de Liberdade Econômica”), e pelas inovações que ela trouxe para os fundos de investimento (“Fundo” ou “Fundos”), a Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”), divulgou, no dia 23 de dezembro de 2022, a Resolução nº 175 (“Resolução CVM 175”), conhecida como o novo marco regulatório dos fundos de investimento, a qual, dentre outras previsões, busca regulamentar os dispositivos da respectiva lei no que diz respeito aos Fundos, bem como flexibilizar e modernizar as regras aplicáveis aos Fundos, consolidadas no mercado.


A princípio, a nova resolução, composta por uma parte geral, aplicável a todos os fundos de investimento e anexos com regras específicas para cada tipo de fundo de investimento, contou com apenas 2 (dois) anexos normativos, que previam as regras específicas aplicáveis aos Fundos de Investimento Financeiro (“FIF”), aqui contemplados os fundos de ações, cambiais, multimercado e de renda fixa, e aos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (“FIDC”), com a expectativa de que os demais anexos seriam publicados posteriormente, antes da entrada em vigor da resolução, até então prevista para 3 de abril de 2023.


Posteriormente, em 28 de março de 2023, a CVM publicou a Resolução nº 181 (“Resolução CVM 181”) que, além de alterar determinados dispositivos da Resolução CVM 175, postergou a sua entrada em vigor para 2 de outubro de 2023. Ainda, em 31 de maio de 2023, a CVM publicou a Resolução nº 184 (“Resolução CVM 184”), com algumas alterações sutis na Resolução CVM 175, bem como incluindo nesta os aguardados anexos que regulam, entre outros, os Fundos de Investimento Imobiliário (“FII”) e os Fundos de Investimento em Participações (“FIP”).


A Resolução CVM 175 e a Resolução CVM 184 entram em vigor em 02 de outubro de 2023. Para os Fundos já em funcionamento na data de início da vigência das normas, o prazo limite para adaptação às novas disposições regulatórias é 31 de dezembro de 2024, exceto para os FIDC, que devem se adaptar até 1º de abril de 2024. Ainda, as disposições relativas à possibilidade de os Fundos possuírem diferentes classes e subclasses de cotas, aos rebates e à segregação das taxas do Fundo entram em vigor em 1º de abril de 2024.


A seguir, destacamos os principais pontos e alterações trazidos pelas novas Resoluções que, sem dúvida, impactarão significativamente o mercado de Fundos do País, divididos, para melhor visualização, em regras gerais e principais alterações aplicáveis a fundos específicos, conforme novos anexos normativos.

Limitação da responsabilidade dos investidores ao valor de suas cotas


Importante alteração, com poder de influenciar a tomada de decisão na escolha de investimentos, a responsabilidade do cotista, antes ilimitada, com a entrada em vigor da nova resolução, poderá ser limitada aos valores por ele subscritos, quando expressamente previsto no regulamento do Fundo. Nesta hipótese, a denominação da classe deverá conter a expressão “Responsabilidade Limitada”, conforme previsto no §3º, do art. 6º da Resolução CVM 175.


Ainda, nas situações em que a responsabilidade do cotista é ilimitada, este deverá declarar, formalmente, através da assinatura do “Termo de Ciência e Assunção de Responsabilidade” (conforme modelo previsto no Suplemento A da Resolução CVM 175) que está ciente sobre a responsabilidade ilimitada e que poderá ser chamado a cobrir um eventual patrimônio líquido negativo do Fundo. Destacamos que tal anuência não prejudica a responsabilidade do prestador de serviço pelos prejuízos que causar quando proceder com dolo ou má-fé.


Importante ressaltar que a norma autoriza da existência, em um mesmo Fundo, de classes de cotas com responsabilidade limitada e com responsabilidade ilimitada.


Por fim, com a entrada em vigor da Resolução CVM 175, a alteração do regulamento do Fundo para inclusão da previsão de limitação de responsabilidade dos cotistas independerá de aprovação em assembleia geral, e poderá ser realizada por ato dos prestadores de serviço essenciais (administrador e gestor do Fundo).


Prestadores de serviço essenciais e suas responsabilidades


Atenta à prática já difundida no mercado, mas que carecia de uma regulamentação mais assertiva, a Resolução CVM 175 dividiu as atribuições e responsabilidades do Fundo entre o administrador fiduciário e o gestor da carteira de ativos, o quais foram definidos como “prestadores de serviços essenciais”.


Até então, a regulamentação tratava apenas um prestador de serviço como essencial ou mais representativo, que era o administrador, responsável por contratar outros prestadores de serviço, tendo a nova resolução redistribuído essas responsabilidades entre o administrador fiduciário e o gestor; com isto, a CVM deixou claro que competirá ao administrador a prática dos atos necessários à administração e funcionamento do Fundo, em seu aspecto mais operacional e passivo, e ao gestor competirá a prática dos atos de gestão dos ativos que compõem a carteira de investimentos do Fundo, cabendo a ele tomar as decisões de investimento, desinvestimento e contratação do distribuidor. Assim, o gestor ganha um papel de destaque na nova estrutura.


Essa redistribuição de responsabilidades também implica em mudanças no cenário da indústria de Fundos. O gestor assume mais protagonismo e, com isso, também assume eventuais passivos relacionados as suas decisões, uma vez que passa a ser responsável pela contratação de distribuidores, agência de rating, consultores, cogestores e outros serviços relacionados à tomada de decisões diárias de compra e venda de ativos.


Possibilidade de segregar o patrimônio de um mesmo Fundo em diferentes classes e subclasses de cotas


Outra grande alteração, que merece destaque, é a possibilidade de segregar o patrimônio do Fundo em diferentes classes de cotas, com direitos e obrigações distintos. Essa flexibilidade reflete o padrão de fundos em outras jurisdições, como os Estados Unidos e a Europa, onde os conceitos de classe e subclasses já estão estabelecidos. A introdução desses conceitos no cenário brasileiro pode atrair investidores estrangeiros, que muitas vezes têm dificuldades em compreender as estruturas de Fundos nacionais.


Cumpre ressaltar que cada classe de cotas, embora distintas, deverão se enquadrar na mesma categoria de Fundo, mas poderão se diferenciar quanto ao resgate, assim, o Fundo poderá contar com classes abertas e fechadas. Em razão da segregação, a resolução estabelece, também, que cada classe deverá manter seus registros contábeis e financeiros, podendo, inclusive, ser auditada, e o patrimônio separado responderá somente pelas obrigações da sua respectiva classe.


Do ponto de vista prático, a criação de classes distintas permite o agrupamento de ativos, e a criação de diferentes estratégias de investimento, como, por exemplo, a constituição de um Fundo de renda fixa, com diferentes classes de cotas, possibilitando uma estratégia de investimento em curto, médio e longo prazos.


As subclasses, por sua vez, são criadas a partir de cada classe de cotas, e não possuem patrimônio separado, e tratam das diferentes categorias de investidores e fatores como taxa de administração e condições de resgate. Por exemplo, uma subclasse pode oferecer resgate imediato (D+0), enquanto outra pode ter um período de resgate mais longo (D+30).


Já nos casos de inexistirem diferentes classes de cotas, o Fundo deverá efetuar emissões de cotas em classe única, mantendo a possibilidade de serem constituídas subclasses, que poderão ter características distintas entre si, exclusivamente pelos prazos e condições de aplicação, amortização e resgate, taxas de administração e gestão e público-alvo, ainda que compartilhem patrimônio comum, sendo permitida somente a subclasses de classes restritas serem diferenciadas no regulamento por outros direitos econômicos e direitos políticos.


Por fim, as classes também poderão, conforme previsto na Resolução CVM 175, ser classificadas como restritas, quando destinadas exclusivamente a investidores qualificados e profissionais.


Patrimônio líquido negativo e Insolvência


O desenvolvimento do mercado fez com que as gestoras de investimentos se desenvolvessem e se especializassem no atendimento das demandas do setor. Entretanto, diversos fatores podem levar a situação de detectação de patrimônio líquido negativo e, nestes casos, a Resolução CVM 175 estabelece como o administrador deverá proceder, quais medidas deverão ser adotadas, e o regime de insolvência aplicável aos Fundos ou classes de cotas dos Fundos, conforme o caso, uma vez que a Resolução CVM 175 previu que classes com patrimônio líquido negativo poderão declarar insolvência, sem que isto afete as demais classes do mesmo Fundo (em razão dos patrimônios separados), em que tenha sido estipulada a limitação de responsabilidade dos cotistas aos valores por eles subscritos.


Lembramos que a própria CVM poderá solicitar a declaração judicial de insolvência da classe de cotas, se entender que a situação do patrimônio líquido negativado representa risco para o mercado de valores mobiliários ou para o sistema financeiro.


Em caso de declaração judicial de insolvência, o administrador do Fundo deverá divulgar fato relevante, e efetuar o cancelamento do registro de funcionamento da classe na CVM, sem prejuízo da apuração de eventuais responsabilidades em razão de atos cometidos antes do cancelamento.


Assembleia de cotistas


A possibilidade de criação de classes e subclasses alterou alguns pontos atinentes a assembleia de cotistas, e sua dinâmica. Na estrutura na qual um Fundo tenha diferentes classes de cotas, as matérias atinentes a todos os cotistas serão deliberadas em assembleia geral (assembleia para a qual são convocados todos os cotistas do fundo), entretanto, aquelas específicas à determinada classe de cotas serão deliberadas em assembleia especial de cotistas (assembleia para a qual são convocados somente os cotistas de determinada classe ou subclasse de cotas).


Outra alteração trazida pela Resolução CVM 181, é que os prestadores de serviços essenciais (administrador e gestor), o custodiante e o cotista ou grupo de cotistas que detenha, no mínimo, 5% (cinco por cento) do total de cotas emitidas, podem convocar, a qualquer tempo, assembleia de cotistas para deliberar sobre ordem do dia de interesse do Fundo, da classe ou da comunhão de cotistas.


Ademais, a Resolução CVM 175 prevê a realização de assembleias eletrônicas como regra. Conforme estipulado no artigo 75, a assembleia de cotistas pode ocorrer tanto de forma exclusivamente eletrônica, quanto de maneira parcialmente eletrônica. Assim, excluiu-se a possibilidade de assembleias exclusivamente presenciais. Em outras palavras, um administrador que optar por conduzir uma assembleia presencial deverá garantir que haja a possibilidade de participação dos cotistas por meio de uma ferramenta eletrônica adicional.


Finalmente, outra alteração significativa, prevista o artigo 76 da Resolução CVM 175, estabelece que o regulamento de cada Fundo poderá estabelecer quóruns qualificados para as deliberações das assembleias de cotistas, seguindo as regras específicas de cada categoria de Fundo. Assim, algumas categorias podem impor quóruns qualificados que não podem ser reduzidos, como é o caso dos FII, por exemplo. Portanto, a determinação de quóruns qualificados continua a ser uma possibilidade, porém sujeita às especificidades de cada categoria.


Sustentabilidade: ambiental, social e governança


A Resolução CVM 175 trouxe novidades para o setor de Fundos quando falamos sobre práticas de finanças sustentáveis e fortalecimento dos critérios de Environmental, Social and Governance (“ESG”).


Sem prejuízo da atenção dada pela CVM à pauta de sustentabilidade, a Autarquia buscou estabelecer parâmetros basilares para utilização da nomenclatura, assim, a Resolução CVM 175 estabelece, em seu artigo 49, que o regulamento do Fundo e o anexo descritivo da classe de cotas cuja denominação contenha referência a fatores ambientais, sociais e de governança deverá conter, no mínimo, determinados critérios, tais como, quais os benefícios ambientais, sociais ou de governança esperados e como a política de investimento do Fundo busca originá-los, quais metodologias, princípios ou diretrizes são seguidos para a qualificação do Fundo ou da classe, conforme sua denominação, entre outros, para que o Fundo possa incluir em sua denominação referência a fatores ESG ou quaisquer outros termos correlatos.


Caso a política de investimento integre fatores ambientais, sociais e de governança às atividades relacionadas à gestão da carteira, mas não busque originar benefícios socioambientais, a Resolução veda a utilização da terminologia.


Passando para os pontos mais relevantes aplicáveis à tipos específicos de Fundos, cabe, inicialmente, destacar que a CVM reservou o Anexo Normativo VI para os Fundos de Investimento nas Cadeias Produtivas do Agronegócio - FIAGRO, criados pela Lei nº 14.130, de 29 de março de 2021, e regulados, atual e provisoriamente, pela Resolução da CVM nº 39, de 13 de julho de 2021, e que, conforme agenda regulatória divulgada pela CVM, serão objeto de regulamentação específica ainda este ano.


Anexo Normativo I - Fundos de Investimento Financeiro - FIF


A Resolução CVM 175 traz em seus anexos, o Anexo Normativo I que dispõe sobre os Fundos de Investimento Financeiro – FIF, que, em função da sua política de investimento, podem ser categorizados como (i) Fundos de Investimento em Ações; (ii) Fundos de Investimento Cambiais; (iii) Fundos de Investimento Multimercado; e (iv) Fundos de Investimento em Renda Fixa.


· Investimento em novos tipos de ativo – criptoativos, créditos de descarbonização e créditos de carbono


De acordo com a nova resolução, os FIF podem investir em criptoativos, créditos de descarbonização e créditos de carbono, desde que cumpram determinadas regras e limites estabelecidos pela CVM. Essas regras incluem a obrigatoriedade de que tais ativos estejam registrados em sistema de registro e de liquidação financeira de ativos autorizado pela CVM ou pelo Banco Central do Brasil, ou negociados em mercado administrado por entidade administradora de mercado organizado autorizado pela CVM, e, no caso do criptoativos, em caso de operações no exterior, por supervisor local, que possua competência legal para supervisionar e fiscalizar as operações realizadas, inclusive no que tange a coibir práticas abusivas no mercado, assim como a lavagem de dinheiro e financiamento ao terrorismo e proliferação de armas de destruição em massa.


Anexo Normativo II - Fundos de Investimento em Direitos Creditórios - FIDC


· Público-alvo


A distribuição de cotas de FIDC, que anteriormente só era permitida para investidores qualificados e profissionais, poderá ser realizada para o público em geral (varejo), desde que atendidos, cumulativamente, os seguintes requisitos: (i) o público em geral não pode adquirir cotas subordinadas; (ii) o regulamento estipule um cronograma para amortização de cotas ou distribuição de rendimentos; (iii) caso se trate de classe aberta, o prazo de carência, se houver, em conjunto com o prazo total entre o pedido de resgate e seu pagamento, não podem totalizar um prazo superior a 180 (cento e oitenta) dias; (iv) a política de investimento não admita a aplicação em: a) direitos creditórios que sejam originados por contratos mercantis de compra e venda de produtos, mercadorias e serviços para entrega ou prestação futura, exceto se os cedentes forem: empresas concessionárias de serviços públicos; ou companhias constituídas para implementar projetos de investimento na área de infraestrutura ou de produção econômica intensiva em pesquisa, desenvolvimento e inovação, considerados prioritários na forma regulamentada pelo Poder Executivo Federal; e b) direitos creditórios originados ou cedidos pelo administrador, gestor, consultoria especializada, custodiante, entidade registradora dos direitos creditórios e partes a eles relacionadas; e (v) a subclasse de cotas seniores seja objeto de classificação de risco por agência classificadora de risco registrada na CVM.


Não obstante o disposto acima, as classes de cotas cuja política de investimento admita a aquisição de direitos creditórios não-padronizados são de subscrição exclusiva de investidores profissionais, ressalvada a hipótese de subscrição de cotas subordinadas pelo cedente e suas partes relacionadas.


· Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não Padronizados


Com a revogação, pela Resolução CVM 175, da Instrução da CVM nº 444, de 08 de dezembro de 2006, que dispunha sobre o funcionamento de fundos de investimento em direitos creditórios não padronizados, a CVM deixa de utilizar esta nomenclatura, passando a adotar o conceito de “direitos creditórios não-padronizados” para se referir àqueles direitos creditórios que possuam ao menos uma das seguintes características: (a) estejam vencidos e pendentes de pagamento quando da cessão; (b) decorrentes de receitas públicas originárias ou derivadas da União, dos Estados, do Distrito Federal e dos Municípios, bem como de suas autarquias e fundações; (c) resultem de ações judiciais ou procedimentos arbitrais em curso, constituam seu objeto de litígio, tenham sido judicialmente penhorados ou dados em garantia; (d) a constituição ou validade jurídica da cessão para a classe de cotas seja considerada um fator preponderante de risco; (e) o devedor ou coobrigado seja sociedade empresária em recuperação judicial ou extrajudicial; (f) sejam cedidos por sociedade empresária em recuperação judicial ou extrajudicial, ressalvados os direitos creditórios cedidos por sociedade empresária em processo de recuperação judicial ou extrajudicial que, cumulativamente, atendam aos seguintes requisitos: (i) não sejam originados por contratos mercantis de compra e venda de produtos, mercadorias e serviços para entrega ou prestação futura; e (ii) a sociedade esteja sujeita a plano de recuperação homologado em juízo, independentemente do trânsito em julgado da homologação do plano de recuperação judicial ou extrajudicial; (g) sejam de existência futura e montante desconhecido, desde que emergentes de relações já constituídas; (h) derivativos de crédito, quando não utilizados para proteção ou mitigação de risco de direitos creditórios; ou (i) cotas de FIDC que invistam nos direitos creditórios referidos nas alíneas “a” a “h” acima.


· Verificação do lastro dos direitos creditórios


No que se refere à verificação do lastro (existência, integridade e titularidade do lastro dos direitos e títulos representativos de crédito) no âmbito das diligências relacionadas à aquisição de direitos creditórios, esta poderá ser feita de forma individualizada ou por amostragem, e, embora a responsabilidade seja do gestor, este poderá contratar terceiros para realizá-la, permanecendo responsável por fiscalizar a observância pelo contratado às regras e procedimentos aplicáveis à verificação.


Anexo Normativo III - Fundos de Investimento Imobiliário - FII


· Papel do gestor nos FII


Uma discussão de longa data na indústria dos FII diz respeito à posição do gestor a luz da limitação legal estabelecida no art. 5º da Lei nº 8.668, de 25 de junho de 1993, que determina que os FII devem ser geridos por uma instituição administradora autorizada pela CVM, a qual deve ser, exclusivamente, um banco múltiplo com carteira de investimento ou de crédito imobiliário, banco de investimento, sociedade de crédito imobiliário, sociedade corretora, sociedade distribuidora de títulos e valores mobiliários, ou outras entidades equiparadas legalmente.


Na regra geral disposta na Resolução CVM 175, ao gestor foram conferidos poderes para praticar todos os atos necessários à gestão da carteira dos Fundos. Todavia, para os FII, conforme o novo anexo normativo, houve uma flexibilização destas atribuições gerais dos administradores e gestores, permanecendo o administrador como o principal balizador e responsável pela escolha dos ativos, ao dispor que o administrador poderá figurar como único “prestador de serviço essencial” do FII, englobando em suas funções tanto a administração fiduciária quanto a gestão da carteira, reafirmando que a responsabilidade pela gestão dos ativos imobiliários integrantes da carteira do FII é de responsabilidade exclusiva do administrador.


Anexo Normativo IV - Fundos de Investimento em Participações - FIP


· Mútuo conversível em participação societária e notas comerciais


Como uma das principais inovações trazidas pela Resolução CVM 184, em seu Anexo Normativo IV, ressaltamos a possibilidade de investimento nas sociedades alvo, pela classe de cotas, por meio de instrumentos que confiram o direito de aquisição de participação, independente do momento do efetivo aporte dos recursos, tais como contratos de opção de compra ou subscrição de ações ou cotas, mútuos conversíveis em participação societária ou outros instrumentos ou arranjos contratuais que resultem em aporte de capital ou dívida, conversível ou não.


Junto dos mútuos conversíveis e demais arranjos de crédito, foi prevista, também, a expressa a menção a possibilidade de alocação de recursos em notas comerciais no rol de ativos elegíveis para a composição da carteira do FIP.


· Assembleia de cotistas


Houve, também, a alteração do rol de matérias de deliberação privativa da assembleia de cotistas do FIP, excluindo da competência privativa de tal órgão deliberar sobre a prestação de fiança, aval, aceite, ou qualquer outra forma de coobrigação e de garantias reais, em nome do fundo (caso esteja prevista no regulamento essa possibilidade); e sobre o prazo de duração do fundo.


Não obstante, caso o regulamento do FIP não preveja que a gestão da carteira dos ativos do fundo alcança a utilização de ativos na prestação de fiança, aval, aceite ou qualquer outra forma de retenção de risco, nos termos do art. 86, §1º, da parte geral da Resolução CVM 175, tal utilização dependerá da aprovação de cotistas que representem, no mínimo, 2/3 (dois terços) das cotas subscritas.


Danielle Pereira Bernardo

Felipe Holanda

Larissa Rocha

Mariana Trica

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